如果問各大科技公司，英偉達這家公司最讓人羨慕的地方是什么，" 不受周期限制 " 可能是最多的答案。

作為一個游戲顯卡發家的公司，英偉達先是乘上 AI 的東風，成了一家人工智能公司；然后比特幣帶火了虛擬貨幣市場，它的顯卡被廣泛用于虛擬貨幣 " 挖礦 "；再然后智能汽車產業崛起，它的車機芯片業務也迅速生長。而這些業務都有一個特點，它是一個巨大體量的產業里繞不開的底層核心 " 零件 "。

這讓它可以避開大部分公司都受困于的行業周期：游戲行業不景氣時，它可以靠 AI 產業的需求補上；AI 虛火退卻時，它可以用汽車業務續上；甚至是疫情來了，它也是居家場景的受益者。

換句話說，它就是那種被所有人羨慕的 " 收稅 " 的公司，你永遠離不開它，那么它就永遠可以增長。

然而，越來越明顯的事實表明，原本有了穿越周期屬性的英偉達，原本有著 " 多樣性 " 優勢的英偉達，卻因為和炒幣走得太近，把自己和更糟糕的 " 幣價周期 " 綁定在了一起。

在最近這個財報季，英偉達先是罕見的提前發布了業績滑坡預警，警告稱 " 由于游戲業務疲軟，第二季度收入同比可能大幅下降 19%"。而 8 月 25 日，英偉達正式公布了這一季度（按英偉達的財年計算方法，為 2023 財年二季度）的財報：正式坐實公司出現近兩年來首次營收下降，利潤也是連續斷崖式下跌。

這一季度，英偉達營收 67.04 億美元，環比下降 19%；凈利潤為 6.56 億美元，環比下降 59%，降回到兩年前同期水準。英偉達把業績滑坡歸結于游戲業務，其營收為 20.4 億美元，環比下降了 44%。

數據來源：英偉達財報 品玩整理

盡管英偉達 CEO 黃仁勛稱此次業績的低于預期主要是因為游戲業務放緩，但在不少市場觀察者眼中，他顯然在避重就輕，為這場 " 雪崩 " 背后的真正推手——加密貨幣市場動蕩開脫。

主動陷入 " 幣價周期 "

事實上這已經不是英偉達第一次被加密貨幣市場的動蕩反噬。

今天出現的市值狂跌、產品去庫存困難，都如同在像素級復刻英偉達四年前的遭遇。

彼時的英偉達也剛剛在加密貨幣潮中吃足紅利。

2017 年，數字貨幣幾十甚至上百倍的價格飛漲，引來無數礦工手持 GPU 加入數字掘金大軍。

為了加快挖礦速度，不少 " 礦工 " 同時運轉幾十、數百張顯卡，再加上每天 24 小時連續超負荷運行導致的電子元件壽命成倍縮減，全球顯卡銷量一時劇增。

據 Gartner 統計，PC 端 GPU 從 2015 年的 27 億美元增加到 47 億美元，幾乎增長了一倍，GPU 總營收也從 38.2 億美元猛漲至 64.5 億美元。

圖源：Gartner

原本足以售賣一個季度的顯卡，在十幾天、幾天之內被迅速搶光，到處流傳著礦工們飛往全球搶卡的故事，價格自然也越炒越高。

以礦工廣泛使用的英偉達 GTX 1060 型號顯卡為例，據媒體公開報道，2017 年 5 月之前的拿貨價約為 1650 元一張，2017 年 6 月后就漲到了 2900 元左右。

2017 年 11 月至 2018 年 1 月 8 日，各種 GPU 的價格都有上揚，最右欄是 2018 年 1 月估算的過去 30 天挖礦盈利。圖源：網絡。

英偉達就在此時下了場，開始收割紅利。

先是出貨了專門為挖礦準備、取消了輸出接口的 GTX 1060 6GB，首批供貨就高達 30 萬塊。此后數月，GTX 1060 3GB 更是以這種無輸出的礦卡為主，停掉了正常帶輸出的顯卡的出貨。到 2017 年底，又專門編寫了驅動以優化顯卡性能，并基于此推出了 P106、P104 系列專業礦卡。它們算力更強，但都沒有 IO 輸出接口，僅支持 OpenGL，這意味著沒法用于游戲。另外保修期只有 90 天，遠低于普通顯卡，價格也更低。

此外英偉達還宣布，為了給挖礦市場提供芯片，將與 AMD 密切合作。

然而，與英偉達針對挖礦需求做出的高調調整相比，它卻極少公開談論挖礦相關業務對其營收的貢獻，不論是在財報中，還是在管理者的口中。

在英偉達的財報中，礦工購買顯卡帶來的收入，與普通用戶的一起，被統一歸類為 " 游戲 "（專業礦卡收入被歸為 " 其他 " 類別），因此，挖礦到底給英偉達賺了多少錢，對外界始終是個謎。

曾有人直接拿 GPU 被礦工搶購一空的傳聞去問黃仁勛，收到的卻只有太極的花式打法：

英偉達實際上對用戶購買 GPU 的用途有所把控，有些人買 GPU 做深度學習，有些人玩游戲，而有些人則買來挖礦，對于后者，" 我們必須留意它的存在，并保證充足的庫存來應對 "。

在媒體公開報道中，英偉達首次表明 " 挖礦 " 業務讓公司賺了錢已經是 2018 年，2018 財年第四季度財報發布之后。

當時的財報顯示，對于本身就在圖形處理器領域領先，且快速增長的英偉達，在礦潮推動下更是收入頗豐：全年收入創下 97.1 億美元新高，較去年同期增長 41%。其中游戲收入占比超過 50%，達到了 55.1 億美元。

"（加密貨幣帶來的收入）難以量化，但占收入的比例高于上一季度。" 英偉達首席財務官 Colette Kress 說道。

外界可不這么認為。財報季后不久，Susquehanna 下調了英偉達的預期股價，原因是它認為虛擬貨幣相關收入占到英偉達營收的 10%。同時被調低了預期股價的還有 AMD，它被認為虛擬貨幣相關收入占到總營收的 20%。

AMD 對 Susquehanna 的判定表達不滿，但英偉達保持了沉默。而黃仁勛則開始在公開場合表示看好加密貨幣，并宣揚英偉達 GPU 的強大挖礦能力。

" 我們的 GPU 支持著世界上最大規模的分布式超級計算，這就是它在加密貨幣領域大受歡迎的原因，" 黃仁勛說，" 我們的處理器可完美適應超級計算能力的需要，使之得以分布。"

從 2016 年到 2018 年 9 月，英偉達的市值一路高歌猛漲，從 140 億美元增長到 1750 億美元，造就了一個新的業界神話。

然后，礦難來了。

比特幣從年初的 1.7 萬美元，一路暴跌至 2018 年底的 4000 美元左右。

重重資金壓力之下，礦工們紛紛拋售顯卡，且價格遠低于正常售價。GPU 生產明顯供過于求，導致顯卡價格的下跌以及庫存積壓。

反饋到英偉達 2019 財年第四季度財報中，則是收入和利潤的直線下滑，當季總收入環比減少 31％，利潤環比減少 54％；股價亦低至不足 160 美元，跌回了礦潮之前。

如果說一些被裹挾進入加密貨幣動蕩節奏的公司，隨著幣價周期而沉浮還有些令人唏噓，英偉達其實更像是主動選擇了這樣的節奏。

英偉達對自己從加密貨幣爆發中獲得的營收一直選擇輕描淡寫的帶過。但身體是誠實的，英偉達的一系列舉動說明它自己知道加密貨幣帶來的營收有多重要。

2020 年，第二次礦潮來臨，英偉達再次行動，并未汲取上次幣價暴跌的經驗。

在缺芯潮中，它頂著游戲用戶的壓力，為礦工們開了 CMP 系列專業礦卡：

為了達到最佳挖礦性能和效率，CMP 去掉了圖形處理功能，擁有更低的核心峰值電壓和頻率。另外，為了吸引礦工，保修期比上一代礦卡的 90 天增長到 3 個月——算是吸取上次礦難中，售出的礦卡被商戶改造成獨立顯卡對外出售結果沖擊了英偉達市場的教訓，對 CMP 系列的核心進行了專門處理。

然后，以 " 公司正在盡一切努力將 GPU 送到游戲玩家手中 " 為名，宣布在 2021 年 5 月份之后推出的 GeForce RTX 30 系列皆為限制挖礦性能的 LHR（Lite Hash Rate）版，一舉將本就搶不到的 RTX 30 系列顯卡價格再推高了一波。

而所謂的 LHR 版顯卡一經官宣，就招致了不少嘲諷。不少人表示，雖然英偉達聲稱破解哈希鎖的難度很高，但是實際上只是時間問題罷了。

然而，事實證明，人們還是低估了英偉達深耕礦工的決心。早在去年 3 月份，英偉達官方就 " 不小心 " 放出了一款開發者驅動，導致第一批鎖算力版 RTX3060 被全部破解，引起一片嘩然。

見狀，英偉達迅速表示，5 月份發布的版本使用的是升級版 LHR 鎖 ，以硬件、軟件結合的方式進行限制。之后的一年間，不斷有人聲稱不同程度地破解了 LHR 鎖，直到今年 5 月份，迎來了 100% 破解：QuickMiner 公司團隊 NiceHash 宣布成功將 LHR 顯卡恢復到完整的 Hash 算力。

英偉達甚至自己還當了一波 " 官方黃牛 "。去年年中，其官微 @英偉達 GeForce 宣布在 6 月 18 號當天開售 RTX 3080 Ti 顯卡，活動海報上給出的價格卻是 1XXX9 元起，比漲價后的官方指導價又至少高了一千。

漲價后的國行 3080 Ti 和 3070 Ti 售價分別是 8999、4499 元，但官微的報價確是 1XXX9 元起。圖源：英偉達微博

黃仁勛則徹底成了加密貨幣的鼓吹者，在接受媒體采訪時表示加密貨幣熱潮會長期存在，并重申加密貨幣價值論。

最終，英偉達的市值再次大漲，突破了 5000 億美元，與臺積電一起，成為業界唯二超過 5000 億美元市值的半導體公司。

2022 年 2 月，英偉達喜氣洋洋地公布了 2022 財年財報，全年收入創下 269.1 億美元的紀錄，較上一財年的 166.8 億美元增長 61%。英偉達首次實現連續 7 個季度營收上漲。

圖源：英偉達財報聰明的腦子們天天就等著礦潮

雖然礦潮直接帶來了顯卡銷量的和價格的巨幅上漲，雖然所有人都知道英偉達在虛擬貨幣潮中吃飽喝足，但英偉達卻繼續 " 無視 " 虛擬貨幣。

但凡提到游戲業務營收的超級增長，英偉達就拼命感謝游戲用戶，好像那些高價搶購顯卡的礦工不存在。

英偉達強調，它的大部分增長來自于視頻游戲業務、專業圖形可視化以及數據中心業務；游戲玩家才是它的核心用戶。

5 月份，英偉達發布了最新財年的 Q1 季度財報，顯示雖然營收同比大漲了 46%，但利潤卻環比下降 46%。英偉達首席財務官 Colette Kress 表示現在用顯卡挖礦已經過時了，未來這一趨勢還將更加明顯，顯卡市場又要回歸到以玩家為主的常態。

這一聲明招致了玩家的嘲諷，紛紛表示看到虛擬幣市場不行了，才開始重視玩家是不是太晚了，玩家也有心，被涮了那么久早已出坑 ……

本次導致顯卡拋售的一大原因，除了虛擬貨幣降價引發的礦難外，還有以太坊 2.0 的即將上線，這意味著，挖礦原本采用的 PoW（工作量證明）將轉變成采用 PoS（權益證明），也即挖礦不再依賴顯卡進行。

有研究機構估計，隨著礦工們放棄依靠顯卡挖礦，超過三分之一的消費顯卡市場可能會消失。

據 New Street Research 報告，自 2021 年以來，礦工們購買了 30 億美元的顯卡，二手市場顯然無法在短期內消化如此巨量的回流。

大量二手顯卡流入市場，與新品直接競爭，去 RTX30 系顯卡的庫存成了讓英偉達頗為頭疼的一件事。

據媒體報道，英偉達鮮有地調低了 RTX30 系顯卡的官方價格，其中 RTX 3090 Ti 降幅高達 500 美元，海外市場下調至 1499 美元，RTX 3090/3080 Ti  則下調 200 美元，RTX 3080 12GB  也首次給出 799 美元的建議零售價。

然而，即便降到骨折價，依然很難賣出去：" 人們不想購買 GPU，因為知道它可能會在兩個季度內過時。"

而這一次，當英偉達重復四年前的股價暴跌、市值縮水時，SEC ( 美國證券交易委員會）也看不過去英偉達這種自欺欺人的游戲了。

5 月份，SEC 指控英偉達在其 2018 財年的連續幾個季度中 " 未披露加密貨幣挖礦是公司游戲收入同比增長的重要因素 "。

這一次英偉達沒有申辯，而是選擇了和解，為此支付了 550 萬美元，" 但沒有承認或否認指控 "。

英偉達關于虛擬貨幣帶來的收入的一系列操作，讓許多游戲玩家和投資者最為不滿。游戲玩家感到憤怒的地方在于，這家公司靠虛擬貨幣賺錢時，說是游戲玩家的功勞，但事實上他們很難買到正常價格的產品；而當虛擬貨幣市場出現問題，" 游戲收入 " 終于露怯時，英偉達又說成是他們這些玩家萎靡不振：

就在上一季度的財報會議上，英偉達還言之鑿鑿表示：游戲市場的底層需求非常穩；對搭載 GeForce 的 PC 的需求從來沒有這么強烈過；游戲行業的走勢簡直太棒了。

然后 60 天后就公布了 " 游戲業務 " 環比 60% 的暴跌。

在許多投資者眼里，今天終于看清，黃仁勛的發言就像加了密的幣圈黑話，看似說的游戲行業，原來都在說的是幣價。

也有投資者表示，英偉達和加密貨幣的走勢深度綁定的最大問題，就在于它不對外公開真實的業務情況，這是誤導投資的行為。

圖源：英偉達官方網站截圖

回顧英偉達的挖礦史，可以看到靠這種信息偏差吹起的股價泡沫，已經在滲透這個公司的許多行動風格。

相比于競爭激烈，技術創新壓力巨大的核心業務，虛擬貨幣顯然就像一場躺賺的游戲，它需要的更多是定價、囤貨、微微改良產品等 " 投機 " 的操作，然后完成對 " 掘金潮里賣鏟子 " 這件事的壟斷，即可獲得巨大收益。

體現在表面的，就是越來越慢的產品創新迭代，技術突破，和越來越花心思的礦卡產品設計、庫存炒作以及明晃晃的對挖礦收入的粉飾。

如果套用 Facebook 早期工程師杰夫 · 漢默巴徹批評互聯網公司的那句話：" 我們這一代人中最優秀的頭腦，都在思考如何讓人們點擊廣告，這太糟糕了 "，那么沉迷挖礦的英偉達，同樣聚集了最棒的工程師們，但如果這些工程師們聚在一起最終就是為了研究挖礦，那同樣要說一句：

這也太糟糕了。